Le 4 mai dernier lors de l’audition de M. JOUYET, Président de l’Autorité des marchés financiers, j’ai eu l’occasion de rappeler la nécessité de réguler strictement les marchés financiers. L’analyse de la crise montre que des banques ont contourné la réglementation en créant des fonds hors bilans c’est à dire n’apparaissant pas comme tels dans leurs comptes et que la dispersion entre de multiples détenteurs du risque lié à des produits financiers complexes et adossés à des créances susceptibles de ne pas être recouvrées n’avait fait qu’accroître l’instabilité du système. J’ai demandé quelles étaient les orientations des réformes engagées ou en préparation au niveau européen. Je dois dire regretter l’absence d’une priorité forte à mieux cloisonner les activités financières et bancaires et faire en sorte que l’épargne des particuliers ne puisse servir à des opérations du marché financier. Le débat ne fait néanmoins que commencer€¦
COMMISSION DES AFFAIRES EUROPEENNES, Mardi 4 mai 2010
Présidence de M. Pierre Lequiller, Président de la Commission
La séance est ouverte à 17 h 30
Audition de M. Jean-Pierre Jouyet, Président de l’Autorité des marchés financiers
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Mme Marietta Karamanli.
Monsieur le Président de l’AMF, vous avez déjà répondu à nombre de questions, notamment sur les agences de notation, évoquées à l’occasion de la crise grecque. Je partage par ailleurs votre préoccupation sur la nécessité de prévoir les financements et les moyens adéquats pour progresser en matière de gouvernance économique européenne.
L’analyse des causes de la crise financière a fait apparaître deux phénomènes.
D’abord, les banques avaient créé des entités hors bilan, et leur avaient confiées des produits. Lors de la crise, elles ont activé pour elles des lignes de crédits et les ont parfois même réintégrées dans leurs propres bilans. Ce mouvement a fait apparaître que, si le risque était correctement porté par les banques, ces dernières n’avaient pas respecté les exigences en fonds propres qui y étaient afférentes. Il y a donc bien eu contournement de la régulation.
Ensuite, la diversification des risques, pourtant saluée un temps par le FMI €“ en 2006 notamment €“ a été un échec. En permettant de diluer les risques entre les investisseurs eux-mêmes, au lieu qu’ils restent concentrés au sein des bilans de quelques banques, la titrisation devait favoriser la stabilité du système bancaire. Or c’est l’inverse qui s’est produit. Comme le propose notre collègue Pierre Forgues, cela ne devrait-il pas nous inciter à travailler sur le cloisonnement des circuits financiers ?
Sur ces deux phénomènes, quelles réponses sont-elles proposées par la directive, les actuelles politiques nationales et, enfin, les négociations relatives à la mise en place de la nouvelle Autorité européenne de supervision ? €¦
M. Jean-Pierre Jouyet.
Avant de répondre aux questions posées sur les banques, leurs structures et leurs actions €“ par M. Forgues, M. Gaubert et Mme Karamanli notamment €“ je dois préciser que l’AMF n’est pas régulateur bancaire. Je ne m’exprimerai donc qu’à titre personnel.
Monsieur Forgues, les banques exerçaient en Europe une activité de transformation des dépôts qui leur étaient confiées en instruments de financement de l’économie. Cette activité nous distinguait des Etats-Unis, où les opérateurs se finançaient directement sur les marchés.
L’idée €“ même si elle a été proposée par M. Paul Volcker €“ d’une meilleure différenciation, d’une plus grande clarification des activités des opérateurs bancaires, quelle que soit leur nature, me paraît mériter réflexion, l’exemple de Goldman Sachs le prouve. En revanche, l’action à mener ne doit pas être utilisée par autrui pour affaiblir les appareils de financement de l’économie très performants que nous avons mis quinze ans à bâtir.
La titrisation est une innovation financière positive, qui permet de disposer d’actifs plus nombreux sur lesquels adosser des financements. Elle a été dévoyée par une utilisation trop large, notamment aux Etats-Unis, où ont été titrisés des actifs de ménages très pauvres. Je pense, très objectivement, qu’il faut continuer à utiliser cette technique, mais en l’encadrant mieux. Nous demandons, ce qui n’existait pas auparavant, qu’une partie des titres provenant d’une titrisation soit conservée à l’actif, donc au bilan de l’opérateur qui lance le produit. Les excès de la titrisation sont dus à la déresponsabilisation des émetteurs des titres.
Notre première action à l’échelle européenne a été pour éviter la faillite €“ nous nous sommes trouvés à un moment en situation de rupture bancaire. Nous avons réussi.
Déterminer les modes de participation des banques selon l’aide qui leur a été attribuée par les contribuables à travers le monde est une autre question. Il faut bien distinguer ce qui ressort de la régulation, de la taxation ou de la mutualisation, des actions à conduire en matière d’encadrement des activités bancaires, notamment en termes de commercialisation €“ j’ai bien retenu vos propos, Monsieur Gaubert. Il existe aujourd’hui deux autorités de régulation, l’Autorité de contrôle prudentiel et l’Autorité des marchés financiers. L’Autorité des marchés financiers comprend désormais une direction des relations des relations avec les épargnants. Un pôle commun, en charge des relations avec les usagers et les épargnants, a été créé entre l’AMF, la Commission bancaire et la nouvelle Autorité de contrôle prudentiel. Les dossiers d’excès ou de difficultés dans la conduite de commercialisations doivent être portés auprès de ces nouvelles instances. Il faut rétablir la confiance et assurer la sécurité des déposants et des épargnants face aux excès.
Si je comprends la volonté de rendre les agences de notation plus indépendantes et publiques, la nécessité de leur caractère international, Mesdames Girardin et Karamanli, est due au fait qu’un très grand nombre d’investisseurs non européens détiennent de la dette européenne.
Si Monsieur Gaymard n’a pas tort de vouloir politiser davantage les débats sur les émissions de dette, la dette s’est internationalisée, globalisée. Comment reprendre en main, repolitiser, quelque chose qui a pour ainsi dire échappé à un contrôle régalien ? Les deux tiers de la dette française sont aux mains d’investisseurs qui ne résident pas en France. Une majorité de détenteurs de la dette européenne ne sont pas Européens. Je suis néanmoins favorable à un encadrement beaucoup plus strict.
Mes attaches avec le cyclisme m’amènent à penser que, même si le dopage fait des progrès, le contrôle antidopage a mis fin à un certain nombre de pratiques ; les progrès pharmaceutiques ne sont pas une raison pour renoncer au contrôle antidopage ! Il en est de même en matière de régulation financière et de sophistication des produits.
Monsieur Garrigue, la dernière version du passeport connue du Parlement européen, propose, je crois, qu’il ne soit pas accordé à des fonds situés hors de l’Union européenne. Dans ces conditions, la concordance entre la position de la ministre de l’économie et celle du rapporteur est plus forte que sur les propositions en discussion il y a une dizaine de jours encore. Ensuite, pour éviter qu’il ne s’applique à des hedge funds, le passeport ne concerne pas les fonds des pays tiers. Il reste que tout dépendra de la décision du Conseil sur la proposition du Parlement européen. Nous verrons alors où seront les responsabilités !
Les gestionnaires non européens devront respecter le droit européen. Ils seront autorisés puis supervisés par la nouvelle autorité européenne des marchés, directement ou par délégation. Des accords ne pourront être conclus entre l’autorité européenne et des autorités américaines que sur la base du respect des règles européennes.
Comment analyser le dossier des chambres de compensation ? D’abord, pour éviter les risques systémiques, il faut compenser, autrement dit mutualiser les risques entre les différents opérateurs, qui détiennent les contrats et qui effectuent des transactions.
Ensuite, un minimum de centralisation est nécessaire. À cette fin, les produits doivent être suffisamment standardisés, comparables et homogènes quels que soient les marchés : obligataires, d’actions, de dérivés ou autres €“ je réponds par là également à Mme Girardin. Notre ambition est une standardisation sinon absolue €“ cet objectif est inaccessible €“, au moins aussi poussée que possible ; c’est dans ces conditions que les chambres de compensation seront efficaces.
Enfin, les chambres de compensation ne doivent pas être trop nombreuses : plus elles le seront à travers l’Europe et le monde, plus les risques €“ que la mutualisation des échanges a pour vocation d’éviter €“ seront dispersés. Des contrats étant libellés en euros, mon souhait est celui d’une chambre de compensation dans la zone euro. Je retiens de mon expérience qu’en cas de défaut de cette chambre sur des contrats libellés en euros, il ne faudra pas compter sur le gouvernement d’un Etat non membre de la zone euro pour l’aider, pas plus qu’il n’interviendra en matière de risques pesant sur les contrats libellés en euros. Dès lors que je n’ai pas la certitude que le payeur final sera celui qui décidera dans le cadre de l’Agence, ma position est que celui qui paye sur les contrats libellés en euros €“ la Banque centrale européenne €“ doit être le responsable de la chambre de compensation. Je souhaite donc qu’il n’y en ait qu’une seule dans la zone euro, et le plus petit nombre possible au sein de l’Union européenne. Le combat ne sera pas facile.
Pour suspendre les CDS €“ si la volonté s’en était exprimée €“, il aurait fallu que ce marché soit doté d’une régulation, par une décision de la BCE, mais aussi qu’il comporte des institutions capables de le centraliser. Cela dit, dans certains cas, quelle que soit la nature de la spéculation ou des manipulations, il vaut mieux « refroidir » les marchés, en leur donnant des signaux, qu’interdire. En effet, avec l’interdiction, le remède est pire que le mal.
Madame Girardin, nous voulons mettre fin aux handicaps de la place de Paris par rapport à d’autres, notamment celle de Luxembourg. À cette fin, nous voulons alléger les formalités, rendre la place aussi rapide que ses concurrentes dans le traitement d’émissions, et relocaliser à Paris le plus de tâches possibles. L’AMF est très décidée. Elle est aidée, je crois, dans cette cause nationale.
L’existence d’emprunts à taux plus bas pour les entreprises que pour les autorités publiques a deux causes. La première est l’évolution aujourd’hui d’une crise financière américaine privée en une crise financière publique. À tort ou à raison, les opérateurs considèrent désormais que le risque systémique fondamental est lié à la croissance de l’endettement public. Dans ces conditions se produit une inversion des courbes ; ici ou dans d’autres pays, notamment dans les pays du Sud, les entreprises peuvent être mieux considérées que les emprunteurs publics, et leur papier pris à des taux plus bas.
À ce jour, il n’y a pas eu d’intervention d’agences de notation envers l’Espagne. En revanche, des rumeurs aidant €“ le marché n’est pas toujours rationnel €“, les primes d’assurance y sont de plus en plus élevées. Je le dis à la représentation nationale, le système fonctionnera de nouveau lorsque les opérateurs financiers €“ banques et assurances €“reprendront du papier d’Europe du Sud, notamment du papier grec. La réalimentation du système après l’intervention des Etats suppose que les institutions financières recommencent à jouer leur rôle.
Monsieur Schneider, je crois vous avoir répondu.
Certes, nos outils ne sont pas parfaits. Cependant, une meilleure structuration des marchés, une meilleure connaissance des circuits de commercialisation de l’épargne, une meilleure transparence nous permettront de mieux maîtriser les situations. Il est pour nous crucial de mieux savoir ce qui se passe.
Madame Karamanli, les travaux internationaux doivent être davantage ciblés sur la transparence de l’information, la conservation par chaque émetteur d’une partie du risque et un meilleur encadrement de l’information délivrée à l’ensemble des usagers et des émetteurs.
En conclusion, je considère que c’est sur ces points là que les progrès doivent être recherchés à l’échelle tant internationale qu’européenne. Ils sont très techniques, mais ils conditionnent l’efficacité du rôle des autorités publiques face aux mouvements de manipulation et de spéculation qui peuvent aujourd’hui attaquer des Etats, après avoir attaqué hier les acteurs privés €“ sans plus de raison €“, et qui menacent le retour à la stabilité économique en Europe.
Pour moi, trois éléments sont essentiels en matière de gouvernance économique européenne : le respect des contrats en matière de stabilité financière et de discipline financière et budgétaire, une meilleure coordination et, enfin, une organisation des Européens pour mettre en Å“uvre des mécanismes de surveillance de la zone euro et de gestion des déséquilibres.
J’espère que la leçon de la crise grecque a été tirée. De tels mécanismes n’existaient pas jusqu’ici. Des équipes de surveillance doivent être créées dans les différents pays, et nous devons nous assurer de la sincérité des comptes et créer des systèmes de suivi, de monitoring, à l’instar de ce que peut être le FMI à l’échelon international €“ en tant qu’Européen, je puis vous dire que son intervention n’est pas ce qui m’a fait le plus plaisir.
Je voulais aussi ne pas laisser à Hervé Gaymard le monopole de l’hommage à M. Jacques de Larosière. Comme je l’ai souligné, son rapport a constitué une avancée majeure.